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                  公司

                  国信证券:腾讯(00700)手游迎来最强春节档,微信商业化进程提速,维持“买入”评级

                  2020年2月3日 10:14:17

                  本文源自微信公众号“学恒的海外观察”。

                  事项

                  1. 春节活动和疫情影响下,手机游戏迎来最强春节档,腾讯(00700)系手游《王者荣耀》《和平精英》持续霸榜

                  2. 疫情期间,微信在“看一看”置顶话题,整合公众号、小程序、腾讯新闻、腾讯视频内容矩阵,利好广告业务发展

                  3. 微信启动商业化,节前2020微信公开课Pro透露,小程序在2020年的工作重点在于构建商业生态

                  国信海外观点:2020年是腾讯的业绩释放之年,其游戏业务有望显著回暖,金融科技业务货币化加速,微信商业化进程加速推进,公司短期游戏及支付业绩有保障,长期可提升空间巨大,维持盈利预测,预计公司2019/2020/2021年EPS分别为10.00/12.31/14.45元,同比增长21%/23%/17%,维持“买入”评级。

                  评 论

                  春节期间腾讯游戏表现强劲,节后端转手游上线的加持将维持领先优势

                  春节活动和疫情影响下,手机游戏迎来最强春节档,腾讯系手游《王者荣耀》《和平精英》表现强劲。从需求侧看,由于疫情影响和春节假期延长,手机游戏成为最大的受益者,游戏活跃用户和使用时长都出现了显著增长。而在供给侧,2020年春节档推出的热门新游戏极少,唯有莉莉丝于1月初在国内上线的《剑与远征》凭借激进的全渠道推广策略成为最热门新游戏。2020年春节期间《王者荣耀》和《和平精英》都推出了多场活动刺激用户活跃度和消费,在得天独厚的需求与竞争环境下,这两款游戏持续霸榜。2019年春节期间,我们测算《王者荣耀》的除夕单日流水纪录约为13亿元,2月流水估算超过70亿元。我们判断,在特殊时期,今年流水可能较往年有更高增长。同时,受限于疫情影响和春节假期的延长,游戏公司的复工和新游戏版号审批大概率会推迟,腾讯系两款产品《王者荣耀》和《和平精英》将继续获得和平的发展环境。

                  腾讯在春节档后的手游储备依旧丰厚,尤其是重磅端转手游即将上线,预测2020年游戏业务表现大概率会有惊喜。抛开春节期间的特殊情形,腾讯的流水线产品依然很强,其中包含《地下城与勇士》、《英雄联盟》、《天涯明月刀》等多款端转手游。端游大IP自带流量,移植为手游后往往能带来高效的货币化。《地下城与勇士》在国内具有深厚的群众基础,并且与腾讯系主流手游玩法没有重合,有很高的收入潜力;《英雄联盟》则是全球收入第一、国内收入第二的端游,虽然转手游后在国内与王者荣耀玩法接近形成竞品,但在海外市场具有很大空间。目前《地下城与勇士手游》的官网预约人数已经超过1500万;去年10月《英雄联盟手游》短暂开启预约,在不到一天的时间内QQ与微信预约人数超过千万。此前《地下城与勇士手游》已经进行了多次内测,近期又开启了体验服资格发放,而《英雄联盟手游》也进入到内测阶段。若测试结果良好,这两款手游有望在2020年上线。考虑到两款游戏的预约人数均在千万级别,上线之后将为游戏业务贡献可观的增量收入。

                  春节期间微信针对疫情整合内容生态,积蓄已久的商业化潜力有望通过“内容+小程序”释放

                  作为国内C端禀赋最强的应用软件,微信拥有11.51亿用户和高转移成本带来的强用户粘性。但是一直以来,微信在商业化方面的探索都非常谨慎。我们认为,微信的特殊属性使其在商业化道路上必须谨慎,以维持其用户体验;但也正是因为其一贯的克制风格,使其能够探索出更加全面、合理而高持续性的商业化策略。春节前后释放的一系列信号,代表微信已经逐渐探索出适合自己的道路,积蓄已久的商业化潜力可能会通过两方面得到释放:一是内容生态战略,从通讯工具向内容生态平台拓展;二是小程序引领商业生态建设,为商家提供商业闭环工具。届时广告和SaaS云服务两块业务都将直接受益。

                  微信在疫情期间整合腾讯内部各平台的内容,显现出内容生态平台的潜力。春节疫情期间,微信在“看一看”中置顶相关话题,聚合相关新闻、小程序、公众号、视频,并打通了腾讯内部不同平台的内容连接。用户可以通过“看一看”或者“搜一搜”的入口,查看事件脉络,以及来自公众号、小程序、腾讯新闻、腾讯视频等不同平台的各种相关文章、视频。“腾讯健康”小程序还开通了线上“找医生”功能,来自全国各地的呼吸内科医生,通过微信为市民提供7×24小时的专业意见。腾讯医典和腾讯新闻较真平台都开设了实时辟谣,针对流传度高的传言进行辟谣或验证。这让我们看到了微信作为一个通讯社交产品,在整合内容生态方面蕴含的巨大潜力。

                  内容生态战略的完善,意味着微信将获得更多的广告位和更强的流量变现能力。在春节之前,微信已经进行了一系列内容生态战略的尝试,并且从不同方面探索商业化的可能性:1月15日,微信官方宣布微信公众平台正在灰度测试订阅号付费功能。1月20日,“视频号”开始内测,入口位于新版微信“发现”栏,用户界面为类似于微博的单列信息流,并且内容发布在移动端完成,弥补了微信在“短内容”和“移动端创作”两方面的缺失。而在2019年,微信针对公众号、搜一搜、看一看、微信圈子等功能进行了多次更新、迭代,并且开始尝试使用算法推荐,弥补了微信在中心化流量分配机制的缺失。我们判断这些变动虽然短期内不能体现在收入上,但透露出微信长期的商业化战略。通过搭建内容生态体系,一方面可以创造更加优质的广告变现场景,挖掘更多潜在广告位;另一方面以内容为媒介能够使广告植入更加自然,削弱用户抵触心理,增强广告位的变现能力。当前“搜一搜”、“看一看”都是潜在的优质广告变现场景,若商业化生态开放,凭借微信巨大的流量底盘和用户使用时长,广告业务的成长空间非常可观。

                  微信加速小程序商业化,2020年的工作重心在于构建商业生态。1月9日,2020微信公开课PRO透露:2019年小程序日活跃用户超过3亿,年人均小程序使用个数同比增长98%。在释放商业能力上,小程序表现出强大的增长劲势。2019年小程序上全年交易总额达到8000亿元,同比提升160%;小程序的流量主同比提升93%,流量主广告收入同比提升53%。2020年微信小程序的工作重点将放在商业场景建设。用户方面,小程序将推出品牌认证、物流工具优化、官方交易保障等措施,提升用户在小程序上交易的信任感;商家方面,小程序将为商家提供和完善包括直播组件、一物一码、识物等多个组件,帮助商家提升运营能力。

                  在中国零售市场数字化转型升级的背景下,小程序发挥空间巨大。小程序为腾讯带来的直接收入包括广告和SaaS云服务两方面。微信公开课Pro透露,广告仍然是小程序接下来商业化的重要探索方向,小程序在2019年开放一系列小程序广告能力,如插屏广告、视频及贴片广告、激励式广告、各自广告等;而在今年,微信还将在封面广告、自定义广告组件等方面继续升级小程序的变现能力。同时,小程序在商业交易支持服务方面具有强大能力,有望通过商家增值服务、交易流水抽成等方式变现。2020年微信小程序的GMV估算可达万亿级别,未来无论通过何种方式变现,都将带来直接的可观收入。

                  游戏业务稳固,游戏出海+金融科技+微信商业化将成为2020年三大增长引擎

                  腾讯游戏业务稳固,2020年游戏出海表现将带来持续增长空间。2019年是腾讯游戏出海的重要一年,公司凭借《PUBG Mobile》和《使命召唤手游》多次称霸出海收入榜。《PUBG Mobile》于2018年3月全球发行,至今在全球已有6亿玩家,DAU超过5000万,连续称霸手游出海收入榜9个月。2019年9月30日,由动视和腾讯联合推出的《使命召唤手游》在海外上线。《使命召唤手游》在诸多海外市场登上过iOS免费榜第一、畅销榜前十,在美国还长期位居畅销榜第一。同时,《英雄联盟手游》在全球具有深厚的群众基础,并且预计将在海外同步上线,由于《王者荣耀》此前在海外市场推广并不顺利,《英雄联盟手游》避开了内部竞争,将在海外市场继续创造增量收入。

                  海外并购带来诸多优质资产注入,更完善的产品体系有利于腾讯更好适应多元化的全球市场。2019年10月21日,腾讯宣布增持Supercell股权至控股并将其并表。Supercell是全球最大的独立手游开发商之一,拥有《部落冲突》《皇室战争》《海岛奇兵》等多款产品。2020年1月22日,腾讯向挪威游戏开发商Funcom NV发出全现金收购要约,计划以每股17挪威克朗的现金收购Funcom,而Funcom的董事会已一致决定建议股东接受这一提议。Funcom是一家在挪威奥斯陆上市的电脑游戏开发商,推出的知名游戏包括《流放者柯南》《秘密世界》《突变元年:伊甸园之路》等。此前,腾讯已经完成对《英雄联盟》开发商Riot Games、Sharkmob等游戏公司的收购,目前持股但未控股的游戏公司包括韩国Bluehole Studio、法国Ubisoft、美国Epic Games等。我们判断随着腾讯进一步扩大并购范围,一方面将继续获得更多优质资产,扩大海外游戏市场份额;另一方面也完善自身产品与内容体系,构建更良性的生态。

                  金融科技业务具有高毛利、高弹性,将成为腾讯的下一个增长引擎,稳定状态下有望再造一个腾讯。腾讯以微信为支点,在金融科技板块衍生出了支付、贷款和理财三大业务,该板块在过去的几年表现十分靓丽。根据我们在1月22日发布的报告《金融科技,引领腾讯下一个十年》测算,在剔除备付金利息上缴的影响后,腾讯的金融科技业务在2019年取得了超过20%的收入增长,毛利率由2018Q1 的10%增长至2019Q3的29%。在其主力业务支付领域,我们判断:微信和支付宝在C端的战争已经结束,在没有新入局者的情况下,市场份额将保持平稳,各家支付业务将共同步入盈利期。在金融业务领域,微信的理财和贷款业务还是一块变现洼地。微信在C端具有其他产品难以比拟的禀赋,随着信用体系和风控体系的逐渐完善,腾讯在金融业务的布局也会更加全面。我们推算,在行业规模提升、收入端费率提升、成本端费率微降的共振下,金融科技未来三年毛利润的复合增速有望超过40%,2022年该业务毛利有望超过700亿。

                  “内容+小程序”引领下,微信商业化持续推进,货币化潜力巨大。随着微信内容生态战略的稳步推进,小程序的交易场景构建不断完善,将为微信带来更多优质的广告资源和更强的变现能力,广告和SaaS云服务两方面业务的潜力有望在2020年集中释放。

                  投资建议:2020年是腾讯的业绩释放之年,维持“买入”评级

                  我们判断2020年公司游戏业务改善明显,金融科技业务利润加速释放,微信商业化进程加速推进,公司短期游戏及支付业绩有保障,长期可提升空间巨大,维持盈利预测,预计公司2019/2020/2021年EPS分别为10.00/12.31/14.45元,同比增长21%/23%/17%;结合绝对估值及相对估值,维持合理股价区间为453-485港币的判断,对应2020年PE为32-35倍,相对公司当前股价估值空间为21%-30%,维持“买入”评级。

                  风险提示

                  政策风险;投资减值风险;估值风险;盈利预测的风险等。

                  (编辑:宇硕)

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                  香港交易所资讯服务有限公司、其控股公司及/或该等控股公司的任何附属公司均竭力确保所提供信息的准确和可靠度,但不能保证其绝对准确和可靠,且亦不会承担因任何不准确或遗漏而引起的任何损失或损害的责任(不管是否侵权法下的责任或合约责任又或其它责任)

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